万德资本中证ESG评价知多少系列——治理维度

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　　来源：中证指数

　　中证上市公司ESG评价从环境（E）、社会（S）、公司治理（G）三个维度对企业进行评价，综合衡量上市公司的ESG风险与机遇，本文聚焦治理维度简要介绍中证ESG评价体系对企业治理情况的评价考量。

　　一

　　基础理论与核心逻辑

　　企业治理相关理论以公司治理理论为基础，旨在通过一套制度安排，确保公司决策的科学性。公司治理理论的核心目标是解决企业委托代理问题。在现代公司制度下，企业股权分散化程度较高时，分散的股东难以完全监督经理人，经理人的利己动机将导致其追求个人利益最大化而忽视股东利益。这种由经营权与所有权分离导致的经理人自利行为，被称为第一类委托代理问题。解决第一类委托代理问题的机制包括控制权市场、经理人市场、产品市场等外部机制，以及两职分离、股权激励、机构投资者持股、分红、高管独立性等内部机制。

　　在意大利、瑞典以及大部分亚洲国家，大多数企业呈现股权较为集中的特点。大股东掌握企业控制权时，控制权与现金流权的分离，可能导致其侵占其他股东利益，进而形成大股东与小股东之间的第二类代理问题。大股东可能通过资金占用、关联交易、恶意分红、高溢价融资等方式侵占中小股东以及上市公司权益。解决第二类委托代理问题的方式则包括法律保护，大股东制衡、独立董事制度、机构投资者持股等企业内外部治理机制以及股东大会投票、委派董事、投资者-上市公司互动等中小股东自治机制。

　　随着利益相关者理论的发展，传统公司治理内涵进一步扩大，从“股东至上”拓展至对更广泛的利益相关方负责。在这一视角下，公司治理所需解决的已不再是单纯的股东-经理人或大股东-小股东代理问题，而是管理层与更广泛的利益相关者之间的多层代理问题。这要求企业的决策必须协调并平衡多元的利益诉求，将环境、社会等外部性影响纳入治理范畴，从而为现代ESG（环境、社会与治理）理念奠定了关键的理论基础。

　　在上述系统的理论框架之下，围绕如何优化具体的治理机制以解决代理问题的实证研究，构成了治理理论丰富的应用层面。现有研究在董事会类型、背景与规模，高管薪酬的激励结构与有效性，股权集中度与股东类型，信息披露的质量与监督，以及党组织嵌入公司治理的独特作用等诸多主题上进行了深入探讨并积累了丰富成果，旨在通过检验和优化各类具体机制，为构建能够有效缓解代理冲突、最终推动企业实现高质量发展的治理体系提供坚实的经验证据与实践指引。

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　　评价角度与评价指标

　　中证ESG评价治理维度反映上市公司通过内部和外部机制来保证上市公司决策科学化，维护上市公司可持续运营以及保障上市公司各方利益合理安排的能力。该维度立足公司治理理论，着眼于中国上市公司特点，结合证监会《上市公司治理准则》等政策要求，共设置5个主题、9个单元和近百个指标。

　　表1 中证ESG评价治理维度的主题、单元设置与含义

　　信息披露主题

　　信息披露是投资者、监管层了解企业经营情况的主要途径，是评价企业公司治理情况的根基。“信息披露”主题一方面设置了交易所信披审核意见、财务报告审计意见等指标衡量企业整体信披质量，同时也设置了是否信息披露不合规、是否业绩预告不合规等争议性事件指标，共同考察企业信息披露是否真实、准确、完整、及时和公平。

　　治理结构与运作主题

　　“治理结构与运作”主题主要从机构设置、机构运作、激励与约束机制三方面考察企业内部治理情况，衡量企业董监高能否勤勉尽责、最大化企业价值，主要考察了企业面临的第一类代理问题。机构设置方面，设置指标包括董事会独董占比、董事会专业人士比例等，考察董事会等治理机构独立性与专业性；机构运作方面，则设置了董事会出席比例、是否董事会运作不规范等指标，考察董事会等治理机构实际运作效能；约束与激励机制方面万德资本，设置了高管薪酬与业绩挂钩情况等指标，对高管薪酬等激励与约束机制进行考察。

　　股东权益主题

　　“股东权益”主题主要从中小股东保护、控股股东与大股东行为两方面考察企业第二类代理问题。境内企业股权较为集中，控股股东与大股东可能利用其股权优势，以中小股东利益为代价获取私利，因此在境内企业公司治理评价中，是否能有效保护中小股东利益、制衡控股股东与大股东行为，是重要的衡量标准。中小股东保护方面，中证ESG评价设置了股东大会投票机制、投资者参与比例等指标，衡量企业通过各类机制保障中小股东权益的实际效果；控股股东与大股东行为方面，则通过系列争议性指标，衡量企业是否存在大股东资金占用等损害中小股东与企业利益的行为或风险。

　　公司治理风险主题

　　“公司治理风险”主题通过及时跟踪企业发生的争议性事件评价企业公司治理水平。相关争议性事件涵盖企业治理主体之间的利益冲突、股票交易异常、内部控制缺陷等多个维度，全面反映企业在公司治理各关键环节存在的风险与潜在问题。

　　管理运营主题

　　“管理运营”主题通过对企业财务风险与财务质量的考察衡量企业公司治理效果。财务风险方面，设置指标包括资产负债率、担保比例等，测度企业风险管控机制的健全性与执行效率；财务质量方面，设置指标包括商誉占比等，通过评估企业资产、盈利质量，反映企业治理机制对企业经营的监督与管理效果。

　　与交易所可持续发展报告指引对应情况

　　2024年4月，沪深北交易所在证监会指导下发布了《上市公司可持续发展报告指引》（以下简称《指引》），在治理维度提出可持续发展相关治理机制及商业行为等方面的披露要求，具体涉及尽职调查、利益相关方沟通、反商业贿赂及反贪污、反不正当竞争等内容。中证ESG评价体系在《指引》要求基础上，融合传统公司治理指标与可持续治理要素，全面衡量企业治理效能。

　　表2 中证ESG评价治理维度主题设置与《指引》要求对应情况

　　三

　　上市公司治理维度表现

　　一是信息披露进一步完善。在监管持续强化、市场约束逐步增强的背景下，上市公司对信息披露工作的重视程度不断提高，通过精准、及时、完整的信息披露，有效保障了投资者知情权，进一步夯实了资本市场健康运行的信息基础。2024年度，1001家上市公司获得交易所信息披露评价为A级别，占比18.6%，信息披露工作优秀的上市公司数量逐年提升。

　　二是激励与约束机制进一步健全。2024年度，上市公司治理机制的规范化水平持续提升，84.8%的上市公司设立股权激励制度或实现高管持股，95.8%的上市公司实现高管薪酬与企业经营业绩挂钩，通过绑定高管与公司长期发展利益，进一步强化经营层的责任意识与效率导向。在商业道德建设方面，47.6%的上市公司披露反腐败、反贿赂制度，通过建立健全内控合规体系、明确廉洁从业要求，防范利益输送与道德风险。

　　三是控股股东等关键少数行为整体较为规范。针对我国上市公司股权结构特点，监管部门聚焦控股股东等关键少数的合规风险，通过强化监管执法、压实治理主体责任等方式持续加码规范力度。根据中证争议性数据事件，截止2025年11月底，涉及控股股东或实际控制人资金占用的上市公司占比为0.74%，整体维持较低水平。主要消费、公用事业、能源、可选消费等行业仍需在完善内控合规机制、强化利益输送风险防控方面进一步发力，推动整体治理水平提升。